惠誉：予中国电建集团3亿美元永续资本证券“BBB”评级

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8月21日，惠誉授予中国电力建设集团公司(以下简称“中国电力建设集团”)2019年10月25日发布的3亿美元可持续资本安全“bbb”评级。该可持续资本担保由中国电力建设集团的全资和间接控股子公司赛科维珍有限公司发行，并由中国电力建设集团提供无条件和不可撤销的担保。

根据惠誉《企业混合证券处理及评级调整标准》，上述永续债券虽然为优先债，但其评级比中国电力建设集团bbb+的发行人违约评级(idr)低一个级别。一个子级别的差异反映了此类票据的息票延期特性。

惠誉将中国电力建设集团的idr评级为比中国“a+”长期idr低三个等级，这是由于公司与国家的关系，符合惠誉《政府相关企业评级标准》中自上而下的评级方法。idr前景“稳定”，反映出惠誉预期政府将继续支持中国电力建设集团。

中国电力建设集团的独立信用评级(scp)为“b-”，反映了其在中国电力工程建设(e&c)市场的领先地位和高杠杆的弱势财务状况。

主要评级驱动因素

强大的所有权和财务影响:惠誉将中国电力建设集团的法律地位、政府持股和控制程度评为“强”，因为国家完全拥有该公司，有效控制其董事会和主要高级管理层，并对集团的主要战略和投资决策具有强大的影响力。惠誉对中国电力建设集团(China Power Construction Group)违约的财务影响的评估仍然“强劲”，因为该公司是国内外债券的积极发行者，债权人认为该公司与政府关系密切。如果中国电力建设集团违约，其他中央国有实体将很难获得融资。

中等重要性和以往的政府支持记录:惠誉将中国电力建设集团违约的社会影响评级为“中等”，因为政府对电建的投资已经放缓，中国电力建设集团已经多元化进入非电力电建业务。惠誉认为，该公司的业务已经变得更加商业化，有更多的替代公司可以取代服务。如果中国电力建设集团违约，对中国电力开发和利用市场的潜在损害将不会像10年前那样严重，当时增加发电量是一项优先政策。惠誉还认为，政府对中国电力建设集团财务稳定性和可行性的支持是适度的，因为其财务状况一段时间以来一直处于弱势水平。

经营现金流疲软:惠誉预计中国电力建设集团的经营现金流在2020年仍将为负，因为公司的现金转换周期可能会恶化。中国电力建设集团将面临营运资金管理的挑战。自2017年以来，尽管ebitda稳步扩张，该公司的经营现金流(经利息支付调整)一直为负。随着应收账款和库存天数的增加，中国电力建设集团的营运资金流出从2018年的240亿元增加到2019年的270亿元。

杠杆率提高:惠誉预计，由于经营现金流疲弱和资本支出较高，中国电力建设集团的杠杆率在短期内将进一步提高。未来几年，中国电力建设集团的自由现金流仍可能为负，因为对公私合作和建设-运营-移交项目的投资仍将很高。随着资本支出从600亿元人民币增加到810亿元人民币，中国电力建设集团的净杠杆比率从2018年的9倍下降到2019年的10倍左右。与购买力平价相关的投资是资本支出的主要驱动力，从2018年的400亿元增加到2019年的550亿元。

到2020年至2021年，中国电力建设集团项目的资本支出可能达到每年850亿至900亿元，到2020年，与ppp相关的资本支出将达到600亿元。根据该公司的管理，该公司计划处置一些发电和公路运营资产，以控制杠杆。

新冠肺炎业务复苏:新冠肺炎爆发肺炎后，中国电力建设集团2020年第一季度收入下降5%。利润率保持稳定，2020年第一季度息税前利润率为6.5%，2019年第一季度为6.6%。据管理部门称，所有国内项目都已恢复建设，而18%的海外项目仍因疫情而暂停。2019年，海外业务占中国电力建设集团总收入的24%。随着中国业务的快速复苏，该公司仍有信心在2020年实现10%的收入增长，其收入将在2020年前五个月增加。

评级推导摘要

根据惠誉的政府相关企业评级标准，中国电力建设集团的idr比中国长期idr低三个等级。中国电力建设集团违约的社会影响被评定为“中等”，相当于中国建筑工程总公司(601668.sh，简称“中国建设”)，反映了中国电力建设集团业务的市场驱动性质。这一评估低于中国交通建设有限公司(01800.hk，601800.sh，a-/ Stable)，该公司在中国的民用和海上设施建设中拥有垄断地位。

中国电力建设集团的支持记录被评为“中等”，中国建筑被评为“强”。这反映了惠誉的评估，即中国电力建设集团的财务状况在很长一段时间内一直处于弱势水平，因此其财务支持是适度的。

与中国电力建设集团最接近的同行公司是中国能源工程股份有限公司(03996.hk，简称“中国能源建设”，bbb+/ Stable)，在中国电力建设市场上与中国电力建设集团处于双头垄断地位。根据惠誉的评级标准，中国电力建设集团和中国能源建设对政府联系和支持的评估是相同的。

关键评级假设

惠誉对发行人评级的主要评级假设包括:

-2020-2023年，收入将增长6.5%-9%

-2020年至2023年，息税前利润为7.9%-8.2%

——2020年至2023年，年度资本支出为830-880亿元

-2020年至2023年，与建转项目和资产处置相关的现金流入为30-120亿元人民币

评级敏感度

可能单独或共同导致惠誉采取积极评级行动/提升评级的因素包括:

——中国政府支持的可能性增加了。

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括:

——中国政府支持的可能性已经减弱。

流动性和债务结构

流动性充足:截至2019年底，中国电力建设集团可用现金为696亿元，未提取授信额度为5716亿元，足以支付866亿元的短期债务。然而，由于承诺信用在中国银行业并不常见，上述信用额度是未承诺信用。

来源：罗马观察报