孙宏斌挂帅的融创中国“买买买” 背后的市场逻辑

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值得注意的是，除了上市公司融创中国亲自主持和参与各种资本和资产运营项目外，融创地产集团及其子公司也参与了M&A和招投标业务，可谓是一场大规模的战斗和大规模的攻击。

融创愿意以如此高的财务杠杆进行大规模的并购，这背后隐藏着一个深刻的战略规划，即在稀缺的土地资源变得越来越昂贵、竞价成本越来越高的趋势下，通过并购可以以相对较低的成本曲线收购土地。随着“租赁和购买同等权利”的新住房模式的逐步开放，融创的商业模式能否继续？

万达集团用631.7亿元的巨额资金购买了13个文化旅游项目和76个酒店项目，仅仅一个多月。由孙宏斌负责的融创中国(Sunac China)在进入广东洪光房地产有限公司50%股权一事上大做文章，融创参与天津国有房地产企业天津房地产集团混合改革的消息也广为流传。尽管田放集团回应称相关传言不实，但很难淡化融创中国在市场上“买入买入买入”的形象。

自从失去在格林兰岛和凯撒的股份后，融创中国频繁地在二级市场上扫荡商品。前年，融创在上海和武汉发起了四次并购，总投资超过50亿元。去年，联想柯荣置地、金科地产等16家企业不同程度地进行了股权收购，收购金额达595亿元。今年以来，乐视除了投资150亿元作为非核心资产外，还收购了北京链家、金科(000656，咨询股)、天津博联等企业的股份。加上用于收购万达标准的资金，融创在头7个月至少花了1200亿美元来运营其M&A股权业务，分别是去年的24倍和去年的2倍。

与此同时，融创在土地招标、拍卖和拍卖市场也下了很大的赌注，去年成功参与了30次土地交易拍卖，价值567亿元。孙宏斌表示，融创去年10月停止了土地招标。即便如此，融创在过去两年里通过并购和竞标已经投资了2000多亿元。值得注意的是，除了上市公司融创中国亲自主持和参与各种资本和资产运营项目外，融创地产集团及其子公司也参与了M&A和招投标业务，可谓是一场大规模的战斗和大规模的攻击。

在完成对乐视的持股后，孙宏斌曾宣称融创的账面自有资本为600亿元。在与万达签约前夕，可能是基于上半年良好的销售收入，孙宏斌强调融创自有资本增加到900亿元。然而，由于包括银行贷款在内的担保资金和部分预售资金在性质上是有限资金，规模约为200亿元，融创实际上可以灵活控制自己的资金约700亿元。与M&A上半年1200亿元的支出相比，资金缺口约为500亿元。也就是说，融创在使用自有资金的同时，必须从外部筹集资金。

据了解，融创已从银行获得300多亿元的信贷，并多次通过在香港、上海和深圳证券交易所发行公司债券直接筹集资金。同时，融创依靠大冶信托和平安信托获得贷款。此外，融创中国最近抵押了乐视的全部股权(300104)。截至去年底，融创中国负债总额达到2577亿元，净负债率从上年的75.9%上升至121.5%。如果将100亿元人民币的永久债务计入债务栏，融创的净负债率高达208%。再加上今年投入M&A市场的巨额资金，这种债务状况不会得到改善，相反，债务敞口可能会进一步加大。

为什么融创愿意以如此高的财务杠杆发起大规模并购？企业股权收购背后有一个深刻的战略阴谋，即在稀缺的土地资源变得越来越昂贵、投标成本越来越高的趋势下，可以通过并购以相对较低的成本曲线收购土地。经过简单的梳理，可以发现融创在控制乐视之前已经获得了2.5万亩土地；在收购万达的文化旅游项目后，融创获得了43，400亩土地。统计数据显示，融创今年仅通过8次收购就获得了7万多亩土地。去年年底，融创的土地储备规模只有109，300亩，但到今年7月底，其规模增加到179，300亩，其中只有1，185.74亩是从招投标、拍卖和挂牌市场上收购的，其余部分是通过并购获得的，占98%以上。

坚实的土地储备无疑为融创的项目产出提供了坚实的支撑。据初步估算，仅今年通过并购获得的土地就相当于项目总建筑面积的6708万平方米，其中实用面积为5515万平方米。如果加上去年年底的库存，融创的总库存接近1.4亿平方米。融创的销售尤其强劲。去年突破1000亿大关后，今年前7个月的总销售额达到1338.3亿元，同比增长98%。这表明融创有很强的实现库存的能力。如果这种情况持续下去，今年很有可能实现孙宏斌设定的2100亿元的销售目标。

从长远来看，中国房地产业的集中度将越来越高。在目前约10万亿元的销售规模中，前100名占40%以上。据专家预测，未来5至10年，前100家房地产企业的市场份额将增长至70%至80%。可以得出结论，未来中国房地产业将在M&A力量的推动下产生明显的资产聚集效应，并购将成为行业的主流。然而，融创的持续并购使其资产规模超过2000亿元，并在10年内扩张了30倍。孙宏斌的目标是在未来5到10年内达到8000亿融创的规模。因此，融创在M&A市场全面出击的基本动力已经非常明显。

当然，自14年前孙宏斌因急躁而陷入“顺驰悲剧”以来，今天公众对融创大规模并购的担忧就不可避免了。对融创而言，必要风险管理的神经一刻也不能放松。毕竟，流动性异常宽松的时代已经过去，市场融资成本将越来越高，“去杠杆化”可能会成为长期的金融政策取向。基于金融股的高杠杆率，融创未来的融资行为是否会受到监管部门的约束，可以从不久前融创数百亿元公司债券的终止发行看出。更重要的是，融创目前的总资产周转率、存货周转率和净资产周转率的业务模式与顺驰时代的快速征地、快速启动、全速销售和闪电支付等基本玩法没有太大区别，两者的成败最终取决于需求方。在销售限制、购房限制、首付增加等房地产调控政策逐步升级和加码的大趋势下，随着“租购同权”新住宅模式的逐步推行，只有时间才能回答融创的销售将受到怎样的影响，以及是否会影响其商业模式的延续。

(原标题:融创中国“买买买”背后的市场逻辑)

来源：罗马观察报